नरेन्द्र सिजापति

नेपालको शेयर बजारमा पछिल्लो केही समयदेखि  एउटा असहज विरोधाभास देखियो। अर्थतन्त्रमा तरलता थियो र बैंकको ब्याजदर घट्यो । सूचीकृत कम्पनीहरूले आकर्षक लाभांश घोषणा गरि रहे तर पनि मुल्य बढेन।

लगानीकर्ताको संख्या बढ्यो तर बजारमा अपेक्षित उत्साह देखिएन। बजार कहिले बजेटको आशामा, कहिले मौद्रिक नीतिको आशामा, कहिले सरकारको घोषणामा र कहिले नियामकको निर्णयमा प्रतिक्रिया जनाइरह्यो। परिणामस्वरूप बजारको मनोविज्ञान अर्थतन्त्रका आधारभूत सूचकभन्दा बढी नीति र अपेक्षाको उतारचढावबाट प्रभावित भयो। वास्तविक क्षेत्र (Real Sector) को शिथिलता, भोटेकोशी नदीको भीषण बाढीजस्ता अनपेक्षित प्राकृतिक विपद् र लगानीकर्तामा छाएको आत्मविश्वासको कमीका कारण पुँजी बजार अपेक्षा अनुसार चलायमान हुन सकेको थिएन।

तर अहिले परिस्थिति विस्तारै बदलिँदै गएको देखिन्छ।

अर्थ मन्त्रालयको‘पुँजी बजार सुदृढीकरण तथा पुनरुत्थान कार्ययोजना, २०८३’ले पहिलोपटक पुँजी बजारलाई केवल शेयर कारोबारको स्थानका रूपमा होइन, अर्थतन्त्रको दीर्घकालीन पुँजी परिचालन गर्ने वित्तीय पूर्वाधारका रूपमा हेर्ने स्पष्ट संकेत दिएको छ। २१ बुँदे कार्ययोजनामा प्राथमिक तथा दोस्रो बजार सुधारदेखि संस्थागत लगानी, ऋणपत्र, नयाँ वित्तीय उपकरण, कर प्रणाली, NEPSE पुनर्संरचना, CDSC को क्षमता, ब्रोकर व्यवसायको संस्थागत विकास, NRN सहभागिता र PE/VC सम्मका विषय समेटिएका छन्।

त्यसैले आजको मूल प्रश्न ‘शेयर बजार बढ्छ कि बढ्दैन?’ मात्र होइन। महत्वपूर्ण प्रश्न नेपालको पूँजी बजार विस्तारका लागि आवश्यक संरचनात्मक आधारहरू तयार हुँदैछन् कि छैनन् भन्ने  हो।

नेपालको शेयर विगत भन्दा फरक हुनेतर्फ उन्मुख हुँदै गरेको  सातवटा कारणले प्रस्ट पारेको छ  ।

पहिलो : तरलता अब समस्या होइन, त्यसको उपयोग समस्या हो।

कुनै पनि पूँजी बजारका लागि तरलता इन्धन हो। तरलता अभाव भएको अर्थतन्त्रमा शेयर बजारको दीर्घकालीन विस्तार कठिन हुन्छ। नेपालमा पछिल्लो समय देखिएको अवस्था भने केही फरक छ। बैंकिङ प्रणालीमा पर्याप्त तरलता रहँदा पनि निजी क्षेत्रमा कर्जाको माग अपेक्षाकृत कमजोर रह्यो।

यसले एउटा गम्भीर आर्थिक प्रश्न जन्माउँछ, पैसा कहाँ जाने?

निक्षेपमा पैसा थुप्रिने, ब्याजदर घट्ने र उत्पादनशील क्षेत्रमा अपेक्षित कर्जा विस्तार नहुने अवस्थामा वित्तीय प्रणालीले वैकल्पिक लगानीको बाटो खोज्छ। यही ठाउँमा पुँजी बजारको महत्व बढ्छ।

तरलता आफैंमा शेयर बजार बढ्ने ग्यारेन्टी होइन। तर Liquidity → Investment → Capital Formation → Corporate Growth → Valuation को चक्र चलाउन आवश्यक पूर्वाधार हो।

सरकारले कर्मचारी सञ्चय कोष, नागरिक लगानी कोष, सामाजिक सुरक्षा कोष, बीमा कम्पनी तथा म्युचुअल फन्डजस्ता संस्थागत लगानीकर्ताको पोर्टफोलियो पुनःसन्तुलन गर्ने नीति अघि सार्नुको अर्थ यही हो।बैंक निक्षेपमा केन्द्रित वित्तीय स्रोतलाई पूँजी बजारमार्फत उत्पादनशील क्षेत्रमा लैजानु।

दोस्रो : ब्याजदर घट्दा पूँजीको अवसर लागत बदलिन्छ।

लगानीकर्ताले कुनै पनि सम्पत्तिमा पैसा लगाउँदा एउटा प्रश्न गर्छ, बैकल्पिक प्रतिफल कति छ ?

यदि मुद्दती निक्षेपले आकर्षक प्रतिफल दिइरहेको छ भने शेयर बजारमा जोखिम लिएर प्रवेश गर्ने प्रोत्साहन कम हुन्छ। तर निक्षेपको प्रतिफल घट्दै जाँदा जोखिम समायोजित प्रतिफल खोज्ने पूँजी अन्यत्र जान्छ। यही कारणले मौद्रिक अवस्था र शेयर बजारबीच गहिरो सम्बन्ध हुन्छ।

नेपाल राष्ट्र बैंकले आर्थिक वर्ष २०८३/८४ को मौद्रिक नीति सार्वजनिक गरिसकेको छ र नियमित मौद्रिक सञ्चालनमार्फत वित्तीय प्रणालीको तरलता व्यवस्थापन भइरहेको छ।

तर यहाँ एउटा आर्थिक भ्रम हटाउन आवश्यक छ। कम ब्याजदरमा शेयर बजार अवश्य बढ्छ भन्ने समीकरण गलत हो। कम ब्याजदरले बजारका लागि अनुकूल वातावरण सिर्जना गर्छ। त्यसलाई मूल्यमा रूपान्तरण गर्ने काम कम्पनीको आम्दानी, लगानीकर्ताको विश्वास, जोखिम र अपेक्षाले गर्छ। अर्थात् ब्याजदरले ढोका खोल्छ, तर बजारभित्र प्रवेश गराउने शक्ति कम्पनीको fundamental र investor confidence नै हो।

तेस्रो : बजार अब केवल ‘शेयर बजार’ रहँदै छैन

नेपालको पुँजी बजारको सबैभन्दा ठूलो संरचनात्मक कमजोरी यसको सीमितता हो। बजारमा अधिकांश बहस शेयरको मूल्य, IPO र NEPSE index वरिपरि केन्द्रित रह्यो। तर आधुनिक capital market त्यति मात्र होइन।

अहिले Margin Lending, Intraday Trading, Securities Lending and Borrowing तथा Short Sellingजस्ता उपकरणका लागि नीतिगत र प्राविधिक तयारी अघि बढेको छ। SEBON ले यी उपकरणका लागि आवश्यक नीतिगत, कानुनी, संरचनागत र प्राविधिक व्यवस्थाबारे अवधारणापत्र सार्वजनिक गरिसकेको छ। त्यस्तै Margin Lending Regulations, 2083 को मस्यौदा पनि सार्वजनिक परामर्शमा ल्याइएको छ। यो सामान्य नियम परिवर्तन होइन। यो बजारको microstructure परिवर्तन गर्ने प्रयास हो।

SEBON ले दोस्रो बजार सुधारका लागि यी उपकरण कार्यान्वयन गर्न समन्वय तथा सहजीकरण समिति नै गठन गरिसकेको छ। त्यसैगरी ETF, Corporate Bond, Green Bond, Social Bond, Disaster Bond तथा Project-specific Bond जस्ता उपकरणको विकासले शेयर बजारलाई क्रमशः Capital Market मा रूपान्तरण गर्ने सम्भावना खोल्छ।

विकसित बजारमा बजारको गहिराइ एउटै index ले होइन, वित्तीय उपकरणको विविधता, liquidity, hedging mechanism र institutional participationले निर्धारण गर्छ। नेपाल अब त्यही दिशामा जान खोज्दैछ।

चौथो : कर प्रणालीले अब लगानीको समयावधिलाई महत्व दिन खोजेको छ।

कार्ययोजनाको अर्को महत्वपूर्ण पक्ष कर प्रणाली हो।दीर्घकालीन स्वामित्वमा रहेको सूचीकृत धितोपत्रबाट प्राप्त लाभमा ३.५० प्रतिशत र ३६५ दिन वा सोभन्दा कम अवधिको स्वामित्वमा ५ प्रतिशत पूँजीगत लाभकरको व्यवस्था लागु गरिएको छ। त्यस्तै सोही आय वर्षमा सूचीकृत धितोपत्र कारोबारबाट भएको नाफा–नोक्सानी समायोजन गरी खुद लाभमा मात्र कर लगाउने प्रणालीतर्फ सुधार गर्ने भनिएको छ।

यसको अर्थ कर नीति केवल राजस्व उठाउने उपकरणका रूपमा होइन, investment behavior लाई प्रभावित गर्ने economic instrumentका रूपमा प्रयोग गर्न खोजिएको छ। दीर्घकालीन लगानीलाई तुलनात्मक रूपमा प्रोत्साहन गर्नुको अर्थ बजारमा speculative turnover घटाएर capital formation बढाउने प्रयास हो।

यसको सफलता योव्यवस्था कति सरल, पारदर्शी र कार्यान्वयनयोग्य हुन्छ भन्नेमानिर्भर हुनेछ।

नीति राम्रो भएर मात्र पुग्दैन। कर गणना जटिल भयो भने राम्रो नीति पनि लगानीकर्ताका लागि खराब अनुभव बन्न सक्छ।

पाँचौं : अब संस्थागत पैसा बजारमा प्रवेश गर्ने प्रश्न निर्णायक बन्दैछ

नेपालको शेयर बजारको माग पक्ष लामो समयसम्म retail investors मा अत्यधिक निर्भर रह्यो। लाखौं लगानीकर्ता बजारमा आएतर institutional depth अपेक्षाकृत कमजोर रह्यो। यो संरचना दीर्घकालीन बजारका लागि पर्याप्त हुँदैन।

त्यसैले कर्मचारी सञ्चय कोष, नागरिक लगानी कोष, सामाजिक सुरक्षा कोष, बीमा कम्पनी र म्युचुअल फन्डको लगानी संरचनालाई पुनःसन्तुलन गर्ने विषय कार्ययोजनामा समेटिनु महत्त्वपूर्ण छ।

किनकि बजारमा retail money मात्र होइन, patient institutional capital आवश्यक हुन्छ। संस्थागत लगानीकर्ताले बजारमा प्रवेश गर्दा दुईवटा परिवर्तन हुन सक्छन्।

पहिलो, बजारको demand structure परिवर्तन हुन्छ।

दोस्रो, कम्पनीहरूले पनि institutional investors को due diligence, disclosure र governance expectation सामना गर्नुपर्छ। यसरी पूँजी बजारले कम्पनीको मूल्य मात्र निर्धारण गर्दैन।कम्पनीकोcorporate behaviorसमेत प्रभावित गर्न सक्छ।

छैटौं : बजारको ठूलो विषय मूल्यभन्दा विश्वसनीयता हो

शेयर बजारको सबैभन्दा महँगो सम्पत्ति पैसा होइन, विश्वास हो।

लगानीकर्ताले बजारमा पैसा राख्नुभन्दा पहिले तीन कुरा खोज्छ।नियम स्पष्ट छन् कि छैनन्, सबैका लागि समान रूपमा लागू हुन्छन् कि हुँदैनन्र गलत काम गर्दा कारबाही हुन्छ कि हुँदैन। त्यसैले securities offences को अनुसन्धान, insider trading, market manipulation, disclosure, corporate governance तथा नियामकीय क्षमता बढाउने विषय बजार विस्तारका आधारभूत पूर्वशर्त हुन्।

SEBON ले अहिले प्राथमिक बजार सुधार नीति, प्राथमिक पूँजी बजार विकाससम्बन्धी श्वेतपत्र, securities financing services को regulatory framework लगायतका दस्तावेज सार्वजनिक गरि यसमाकामगरिरहेकोछ ।जसले  एउटा महत्त्वपूर्ण परिवर्तन देखाउँछ।

हामी अब ‘बजार किन बढेन?’ भन्ने प्रश्नबाट ‘बजार कसरी विश्वसनीय, गहिरो र प्रतिस्पर्धी बनाउने?’ भन्ने प्रश्नतर्फ जान थालेका छौं।यही परिवर्तन दीर्घकालीन रूपमा बढी महत्त्वपूर्ण छ।

सातौं : नीति, मौद्रिक अवस्था र बजार सुधार एउटै समयमा देखिन थालेका छन्

अर्थतन्त्रमा सबैभन्दा शक्तिशाली अवस्था तब सिर्जना हुन्छ, जब fiscal policy, monetary policy र capital-market policy एकअर्काका विरोधी होइन, परिपूरक हुन्छन्। अहिले बजेट, मौद्रिक नीति र पुँजी बजार सुधारका कार्यक्रम समान आर्थिक वर्षमा समानतरिकाले अगाडि बढिरहेका छन्। अर्थ मन्त्रालयको २१-बुँदे कार्ययोजना र SEBON का पछिल्ला सुधार कार्यक्रमले यसलाई थप स्पष्ट बनाएका छन्। यसको अर्को महत्वपूर्ण पक्ष राजनीतिक स्थिरताको प्रश्न हो।

दीर्घकालीन लगानीका लागि नीति निरन्तरता अत्यन्त महत्वपूर्ण हुन्छ। पाँच वर्षको स्थिर सरकारको सम्भावनाले यदि वास्तवमै नीति निरन्तरता, संस्थागत अनुशासन र कार्यान्वयन क्षमता सुनिश्चित गर्छ भने त्यसले लगानी वातावरणमा सकारात्मक प्रभाव पार्न सक्छ।

स्थिर सरकार आफैंमा आर्थिक उपलब्धि होइन। स्थिर सरकारको मूल्य उसको policy execution ले निर्धारण गर्छ। घोषणा धेरै र कार्यान्वयन कम भयो भने स्थिरता पनि लगानीकर्ताका लागि पर्याप्त हुँदैन।

अब निर्णायक कुरा घोषणा होइन कार्यान्वयन हो। नेपालको शेयर बजारको इतिहासमा नीति घोषणा र कार्यान्वयनबीचको दूरी नयाँ विषय होइन। त्यसैले अहिलेको अवसरलाई केवल bullish sentiment को विषय बनाउनु गल्ती हुनेछ।

आज नेपालको पुँजी बजारका अगाडि मूलतः एउटा ठूलो execution test छ।

• के Margin Lending समयमै सञ्चालन हुन्छ?
• के Securities Lending and Borrowing र Short Selling वास्तविक बजार पूर्वाधारसहित आउँछन्?
• के institutional investors ले आफ्नो पोर्टफोलियो वास्तवमै diversify गर्छन्?
• के Corporate Bond Market ले बैंक कर्जाको विकल्प सिर्जना गर्छ?
• के NRN लाई दोस्रो बजारमा प्रवेश गराउने कानुनी प्रक्रिया पूरा हुन्छ?
• के NEPSE को संरचनात्मक सुधार हुन्छ?
• के CDSC र अन्य market infrastructure ले नयाँ उपकरणको भार धान्न सक्छ?
• के कर प्रणालीले वास्तविक रूपमा long-term investment लाई सहज बनाउँछ?

र सबैभन्दा महत्त्वपूर्ण प्रश्न नियामकले नियम मात्र बनाउछ कि समान रूपमा कार्यान्वयन गर्ने क्षमता देखाउँछ। यी प्रश्नको उत्तरले नेपालको पुँजी बजारको अर्को अध्याय निर्धारण गर्नेछ।

अन्तिम कुरा: बजारलाई सरकारले बढाउँदैन, सरकारले बढ्ने वातावरण बनाउँछ

शेयर बजारलाई सरकारले माथि धकेल्ने होइन। सरकारले rules of the game सुधार्ने हो। बजारको वास्तविक मूल्य अन्ततः कम्पनीको earnings, economic growth, liquidity, interest rate, risk premium, governance र investor expectations को संयुक्त परिणाम हो।

त्यसैले अहिलेको अवस्थालाई ‘सरकारले शेयर बजार बढाइदिन्छ’ भनेर बुझ्नु अर्थशास्त्रको सरलीकरण हुनेछ।

तर ‘सरकारले केही गर्न सक्दैन’ भन्नु पनि त्यत्तिकै गलत हुनेछ।

सरकारले कानुन बदल्न सक्छ। नियामकले बजारको संरचना बदल्न सक्छ। मौद्रिक नीतिले पूँजीको लागत बदल्न सक्छ।कर नीतिले लगानीको व्यवहार बदल्न सक्छ। संस्थागत लगानी नीतिले demand structure बदल्न सक्छ।नयाँ financial instruments ले risk management बदल्न सक्छ। पारदर्शिता तथा enforcement ले investor confidence बदल्न सक्छ।

यी सबै परिवर्तन एउटै दिशामा अघि बढे भने बजारको structural foundation अवश्य बलियो हुन्छ।

अबको प्रश्न ‘NEPSE कति अंकमा पुग्छ?’ भन्नेहोइन। प्रश्न ‘नेपालको अर्थतन्त्रले आफ्नो बचतलाई कति प्रभावकारी रूपमा दीर्घकालीन पुँजीमा रूपान्तरण गर्न सक्छ?’  भन्ने नै हो।

यदि बचत उत्पादनशील लगानीमा जान्छ, लगानीले कम्पनीको आम्दानी बढाउँछ,आम्दानीले valuation लाई समर्थन गर्छ र नियामकीय विश्वसनीयताले investor confidence बढाउँछ भने शेयर बजारको वृद्धि कुनै कृत्रिम उछाल नभई त्यो अर्थतन्त्रको स्वाभाविक वित्तीय प्रतिबिम्ब हुन्छ। नेपालको पुँजी बजार अहिले त्यही सम्भावनाको मोडमा उभिएको छ।