दीपेश ढकाल

नेपालको शेयर बजारमा हुने उतारचढावलाई केवल सूचकाङ्क बढेको वा घटेको आधारमा बुझ्न सकिँदैन । बजारको वास्तविक अवस्था लगानीकर्ताको विश्वास, कारोबारको गुणस्तर, सूचीकृत कम्पनीको वित्तीय स्वास्थ्य, पूँजीको स्रोत, नियामकीय विश्वसनीयता र अर्थतन्त्रको समग्र दिशासँग जोडिएको हुन्छ ।

पछिल्लो समय सरकारी नीतिमा आएको परिवर्तन, सम्पत्ति तथा आर्थिक कारोबारको छानबिन, अवैध धनको सम्भावित प्रयोगमाथिको निगरानी र धितोपत्र बजारमा पारदर्शिता बढाउने प्रयासले लगानीकर्तामाझ नयाँ बहस जन्माएको छ । प्रश्न उठेको छ, यस्ता कदमले बजारलाई केही समय दबाबमा पार्ने हुन् कि दीर्घकालमा स्वस्थ पूँजी बजार निर्माण गर्ने आधार तयार गर्ने हुन् ?

यस प्रश्नको उत्तर खोज्दा दुई अतिवादी धारणाबाट बच्न आवश्यक छ । पहिलो, सरकारी छानबिन र कडा नियमले शेयर बजार अनिवार्य रूपमा ध्वस्त हुन्छ भन्ने निष्कर्ष । दोस्रो, अवैध पूँजी हट्नेबित्तिकै बजार स्वतः तीव्र गतिमा बढ्छ भन्ने अपेक्षा । वास्तविकता यी दुवैभन्दा फरक र जटिल छ । बजारमा अल्पकालीन मनोवैज्ञानिक दबाब पर्न सक्छ, तर दीर्घकालीन दिशा कम्पनीको आम्दानी, लगानीको वातावरण, नीतिको स्थिरता र नियमनको प्रभावकारी कार्यान्वयनले निर्धारण गर्छ ।

कडा नियमन र लगानीकर्ताको मनोविज्ञान

धितोपत्र बोर्ड नेपालले २०८३ असोज ३० अर्थात् सन् २०२६ अक्टोबर १६ देखि लागू हुने गरी सम्पत्ति शुद्धीकरण तथा आतङ्कवादी गतिविधिमा वित्तीय लगानी रोकथामसम्बन्धी निर्देशन जारी गरेको छ । यसअन्तर्गत तोकिएका कारोबारमा रकमको स्रोत खुलाउने, ग्राहक पहिचानलाई बलियो बनाउने, तेस्रो पक्षको खाताबाट भुक्तानी गर्न नपाइने व्यवस्था गर्ने र शङ्कास्पद कारोबारको प्रतिवेदन गर्ने दायित्वलाई कडाइ गरिएको छ । यसैगरि मिति कार्तिक ८, २०८३ मा प्रकाशित समाचारअनुसार, निर्देशनले उच्च पदस्थ व्यक्तिहरू तथा उनीहरूका नजिकका सम्बन्धित व्यक्तिको कारोबारमाथि पनि थप निगरानीको व्यवस्था गरेको छ । यस्ता व्यवस्थाको उद्देश्य वैध लगानीलाई निरुत्साहित गर्नु होइन, वित्तीय प्रणालीको दुरुपयोग रोक्नु हो । तर नियम लागू हुने समयमा पर्याप्त जानकारी नदिइएमा वा कार्यान्वयनमा अस्पष्टता देखिएमा सामान्य लगानीकर्ता पनि त्रसित हुन सक्छन् । रकमको स्रोत कसरी पुष्टि गर्ने, कुन कारोबारमा कस्तो कागजात चाहिन्छ, पहिलेको लगानीको अभिलेख कसरी देखाउने र नियम उल्लङ्घन भएको ठहर गर्ने आधार के हो भन्ने विषयमा अन्योल उत्पन्न भएमा लगानीकर्ताले नयाँ लगानी रोक्न वा आफूसँग भएका शेयर बिक्री गर्न सक्छन् ।

बजारमा मूल्य निर्धारण केवल कम्पनीको वित्तीय विवरणबाट हुँदैन, भविष्यप्रतिको अपेक्षा र अनिश्चितताले पनि मूल्यलाई प्रभावित गर्छन् । त्यसैले कडा नियमनको घोषणा र त्यसको वास्तविक कार्यान्वयनबीचको अन्तरले बजारमा मनोवैज्ञानिक दबाब सिर्जना गर्न सक्छ । तर यस्तो दबाबलाई अवैध पूँजीको बहिर्गमनको प्रमाण वा बजार घट्नुको एकमात्र कारण मान्नु उचित हुँदैन ।

कारोबार घट्नुको अर्थ बजार अस्वस्थ हुनु मात्रै होइन

शेयर बजारको स्वास्थ्य मापन गर्दा कारोबार रकमलाई महत्वपूर्ण सूचक मानिन्छ । कारोबार रकम घट्दा बजारमा नयाँ लगानीकर्ताको सहभागिता कमजोर भएको, लगानीकर्ता पर्ख र हेरको अवस्थामा पुगेको वा खरिदकर्ताले उच्च मूल्यमा शेयर किन्न अनिच्छा देखाएको सङ्केत मिल्न सक्छ । तर कारोबार रकम घट्दैमा बजार अनिवार्य रूपमा कमजोर भएको वा अवैध पूँजी बाहिरिएको निष्कर्ष निकाल्न सकिँदैन ।

अक्टोबर १०, २०२६ मा पाँच कारोबार दिनको अवधिमा नेप्से सूचक ०.१८ प्रतिशतले बढेर २,५९१.८० बिन्दुमा पुगे पनि कुल कारोबार रकम अघिल्लो साताको तुलनामा १८.१ प्रतिशतले घटेर १८ अर्ब ४४ करोड रुपैयाँमा सीमित भएको उल्लेख गरेको थियो । उक्त समाचारमा दशैँका कारण घटेको सहभागिता, त्रैमासिक मार्जिन कर्जाको ब्याज भुक्तानी र सामूहिक लगानी कोषको बिक्रीलाई कारोबार सुस्त हुनुका सम्भावित कारणका रूपमा उल्लेख गरिएको थियो ।

यसले एउटा महत्त्वपूर्ण तथ्य देखाउँछः बजारको उतारचढावलाई एउटै कारणसँग जोडेर व्याख्या गर्न मिल्दैन । चाडपर्व, बैंकको ब्याजदर, कर्जाको उपलब्धता, लगानीकर्ताको नगद आवश्यकता, कम्पनीको वित्तीय नतिजा, राजनीतिक घटनाक्रम र नियामकीय परिवर्तन सबैले प्रभाव पार्न सक्छन् । कुनै नियम जारी भएपछि बजार घट्यो भन्दैमा सोही नियमले बजार घटाएको प्रमाणित हुँदैन । त्यसका लागि कारोबारको प्रकृति, क्षेत्रगत परिवर्तन, लगानीकर्ताको व्यवहार र अन्य आर्थिक सूचकको तुलनात्मक अध्ययन आवश्यक हुन्छ ।

त्यसैले बजारको स्वास्थ्य जाँच्दा सूचकाङ्कसँगै दैनिक कारोबार रकम, बढ्ने र घट्ने कम्पनीको अनुपात, बजारमा उपलब्ध शेयरको तरलता, कम्पनीको नाफा, प्रतिशेयर आम्दानी, मूल्य आम्दानी अनुपात, ऋणको अवस्था र संस्थागत लगानीकर्ताको सहभागिता पनि हेर्नुपर्छ । सूचकाङ्क बढे पनि कारोबार केही कम्पनीमा मात्र केन्द्रित छ भने त्यो व्यापक सुधारको बलियो प्रमाण हुँदैन । त्यसैगरी कारोबार रकम घटे पनि आधारभूत रूपमा सबल कम्पनीको मूल्य स्थिर छ भने त्यसलाई बजारको पूर्ण असफलता भन्न मिल्दैन ।

अवैध पूँजीको छानबिन र वैध लगानीबीचको भिन्नता

अर्थतन्त्रमा अवैध रूपमा आर्जित रकम, सम्पत्ति शुद्धीकरण, कृत्रिम माग सिर्जना गर्ने कारोबार र मूल्य प्रभावित पार्ने गतिविधि छन् भने तिनलाई रोक्नु राज्यको दायित्व हो । शेयर बजारमा अवैध रकम प्रवेश गर्दा केही समय कारोबार बढेको, मूल्य तीव्र गतिमा उक्लिएको वा वास्तविक वित्तीय अवस्थाभन्दा कम्पनीको मूल्य धेरै माथि पुगेको देखिन सक्छ । तर यस्तो वृद्धिलाई स्वस्थ बजार विस्तार भन्न सकिँदैन । कृत्रिम मागमा आधारित मूल्यवृद्धि टिकाउ नहुन सक्छ र अन्ततः ढिलो प्रवेश गर्ने साना लगानीकर्ताले ठूलो क्षति बेहोर्न सक्छन् ।

यद्यपि, सम्पत्ति छानबिनको अर्थ ठूलो सम्पत्ति भएका सबै व्यक्ति वा शेयर बजारमा सक्रिय सबै लगानीकर्ता शङ्कास्पद हुन् भन्ने होइन । लगानीकर्ताको सम्पत्ति, कारोबार वा आम्दानीको आकार मात्रै अपराधको प्रमाण हुन सक्दैन । रकमको स्रोत, कानुनी अभिलेख, वास्तविक कारोबार र लागू कानुनका आधारमा निष्पक्ष अनुसन्धान हुनुपर्छ । अनुसन्धान, आरोप र अदालतबाट प्रमाणित कसुरबीच स्पष्ट भिन्नता कायम गर्नुपर्छ ।

यदि छानबिनका क्रममा अवैध रूपमा आर्जित रकम शेयर बजारमा प्रयोग भएको प्रमाणित हुन्छ भने कानुनअनुसार कारबाही गर्नुपर्छ । तर अनुसन्धानको नाममा वैध लगानीकर्ताको बैंक खाता, कारोबार वा सम्पत्ति अनावश्यक रूपमा रोक्का गरिएमा त्यसले लगानीको वातावरण बिगार्न सक्छ । त्यसैले कानुन कार्यान्वयनमा कठोरता र प्रक्रियामा निष्पक्षता दुवै आवश्यक छन् ।

सरकारको उद्देश्य बजारमा पैसा आउन नदिनु होइन, पैसा कहाँबाट आएको हो र त्यसको प्रयोग कसरी भइरहेको छ भन्ने कुरा पारदर्शी बनाउनु हो । वैध पूँजीलाई प्रोत्साहन गर्ने र अवैध पूँजीलाई कानुनी प्रक्रियाबाट रोक्ने नीति सँगसँगै अघि बढ्नुपर्छ ।

बजार शून्यमा पुग्ने डर कति यथार्थपरक ?

सम्पत्ति छानबिन र कडा नियमनका कारण शेयर बजार शून्यमा पुग्छ भन्ने आशङ्का व्यावहारिक आधारमा अत्यन्त चरम निष्कर्ष हो । शेयर बजारको सूचकाङ्क शून्यमा पुग्नु र बजारमा उल्लेखनीय गिरावट आउनु फरक कुरा हुन् । बजारमा निरन्तर दबाब पर्न सक्छ, कम्पनीको मूल्य घट्न सक्छ र केही लगानीकर्ताले ठूलो घाटा बेहोर्न सक्छन् । तर यस्तो अवस्था आउनका लागि केवल सम्पत्ति छानबिन पर्याप्त कारण हुँदैन । गम्भीर आर्थिक सङ्कट, व्यापक वित्तीय अस्थिरता, कारोबार तथा भुक्तानी प्रणालीको विफलता र संस्थागत विश्वासको ठूलो ह्रासजस्ता धेरै जोखिम एकैपटक देखिनुपर्छ ।

अल्पकालमा नियामकीय अन्योल, लगानीकर्ताको डर र कर्जाको दबाबले बिक्री बढाउन सक्छ । मध्यम अवधिमा कम्पनीको वास्तविक नाफा कमजोर हुनु, ब्याजदर बढ्नु, ऋण तिर्न नसक्नु वा वित्तीय संस्थामा समस्या देखिनुले थप दबाब सिर्जना गर्न सक्छ । दीर्घकालमा भने पारदर्शी कारोबार, प्रभावकारी नियमन, भरपर्दो बजार पूर्वाधार र राम्रो वित्तीय अवस्थाका कम्पनीले बजारलाई स्थिरता दिन सक्छन् ।

यसैले बजारको भविष्यबारे निष्कर्ष निकाल्दा डर वा आशावादभन्दा तथ्यमा आधारित परिदृश्य विश्लेषण आवश्यक हुन्छ । बजार घट्ने सम्भावना अस्वीकार गर्न मिल्दैन, तर नियमन कडा भयो भन्दैमा बजार ध्वस्त हुन्छ भन्ने पनि होइन ।

मार्जिन कर्जाः अवसर पनि, जोखिम पनि

नेपालको पूँजी बजारमा लगानी विस्तार गर्न कर्जामा आधारित लगानी सुविधालाई व्यवस्थित बनाउनु आवश्यक छ । सरकारले सन् २०२६ सेप्टेम्बरमा सार्वजनिक गरेको २१ बुँदे पूँजी बजार सुधार योजनामा मार्जिन कारोबार, बजार संरचनाको पुनर्संरचना, संस्थागत लगानी विस्तार तथा नयाँ वित्तीय उपकरणको विकासजस्ता विषय समेटिएका छन् ।

मार्जिन कर्जाले लगानीकर्तालाई आफ्नो पूँजीभन्दा बढी रकमको शेयर खरिद गर्न सहयोग गर्छ । उदाहरणका लागि, कुनै लगानीकर्तासँग पाँच लाख रुपैयाँ छ र उसले थप पाँच लाख रुपैयाँ कर्जा लिएर कुल दस लाख रुपैयाँको शेयर किन्यो भने शेयरको मूल्य १० प्रतिशतले बढ्दा कुल लगानीको मूल्य एक लाख रुपैयाँले बढ्छ । खर्च र ब्याज कटाउनुअघि यो वृद्धि उसको आफ्नै पाँच लाख रुपैयाँ पूँजीको २० प्रतिशत बराबर हुन्छ ।

तर यही गणित मूल्य घट्दा उल्टो दिशामा पनि लागू हुन्छ । शेयरको मूल्य १० प्रतिशतले घटेमा कुल लगानीको मूल्य एक लाख रुपैयाँले घट्छ, जुन आफ्नै पाँच लाख रुपैयाँ पूँजीको २० प्रतिशत हो। त्यसमा ब्याज र अन्य खर्च जोडिँदा वास्तविक घाटा अझ बढी हुन सक्छ । मूल्य निरन्तर घटेमा कर्जा दिने संस्थाले थप धितो माग्न वा नियमअनुसार शेयर बिक्री गर्नुपर्ने अवस्था आउन सक्छ। धेरै लगानीकर्ताले एकै समयमा बिक्री गर्नुपरेमा बजारमा थप गिरावटको दबाब पर्न सक्छ ।

यसकारण मार्जिन कर्जाको विस्तार मात्र बजार सुधारको पर्याप्त आधार होइन । लगानीकर्ताको भुक्तानी क्षमता, धितोको गुणस्तर, कर्जाको सीमा, दैनिक मूल्याङ्कन, जोखिमअनुसार धितो कटौती, थप धितो माग्ने प्रक्रिया र कर्जा असुलीका नियम स्पष्ट हुनुपर्छ । नियामकले कर्जाको अत्यधिक विस्तारले समग्र वित्तीय प्रणालीमा जोखिम नबढाओस् भनेर नियमित निगरानी गर्नुपर्छ । जिम्मेवार कर्जाले बजारमा तरलता बढाउन सक्छ; अनियन्त्रित कर्जाले भने गिरावटलाई तीव्र बनाउन सक्छ ।

नियमनको अर्को पक्षः ब्रोकर र बजार संरचनामा सुधार

बजारलाई स्वस्थ बनाउन लगानीकर्तालाई मात्र नियम पालना गराएर पुग्दैन। धितोपत्र दलाल कम्पनीको वित्तीय क्षमता, ग्राहकको रकम तथा शेयरको सुरक्षा, सूचना प्रविधिको विश्वसनीयता र नियामकीय निगरानी पनि बलियो हुनुपर्छ । धितोपत्र बोर्डले सन् २०२६ सेप्टेम्बर २९ मा सार्वजनिक गरेको दलाल व्यवसाय सुदृढीकरण नीतिले दलाल कम्पनीको वर्गीकरण, पूँजी तथा जोखिम व्यवस्थापन, ग्राहकको सम्पत्ति अलग राख्ने व्यवस्था र प्रविधि सुरक्षालाई प्राथमिकता दिएको छ ।

यी सुधारले सुरुमा दलाल कम्पनीको नियमपालना गर्न लाग्ने खर्च बढाउन सक्छन् । केही साना कम्पनीले पूँजी, प्रविधि वा व्यवस्थापनसम्बन्धी आवश्यकताहरू पूरा गर्न कठिनाइ पनि भोग्न सक्छन् । तर ग्राहकको रकम सुरक्षित राख्ने, कारोबारको अभिलेख व्यवस्थित गर्ने र वित्तीय जोखिम नियन्त्रण गर्ने उपाय दीर्घकालमा बजारप्रतिको विश्वासका लागि आवश्यक हुन्छन् ।

यससँगै नेपाल स्टक एक्सचेन्जको प्राविधिक क्षमता, कारोबार प्रणालीको सुरक्षा, समयमै सूचना सार्वजनिक गर्ने अभ्यास र नियामक निकायको संस्थागत स्वायत्तता सुधार गर्नुपर्छ । बजार सुधारका घोषणा समयसीमासहित कार्यान्वयन नभए लगानीकर्तामा निराशा बढ्छ । नीति बनाउनु पहिलो चरण हो; त्यसलाई स्पष्ट नियम, जिम्मेवार कार्यान्वयन र सार्वजनिक प्रगतिविवरणमा रूपान्तरण गर्नु वास्तविक चुनौती हो ।

बजारलाई पुनर्जीवित गर्ने आधार विश्वास हो

शेयर बजारको दिगो विकासका लागि तीन पक्षबीच विश्वास आवश्यक छ । लगानीकर्ताले कम्पनीको विवरण सही छ, कारोबार निष्पक्ष छ र नियम सबैलाई समान रूपमा लागू हुन्छ भन्ने विश्वास गर्नुपर्छ । कम्पनीले पूँजी बजारबाट उठाएको रकम उत्पादन, सेवा, रोजगारी र व्यवसाय विस्तारमा लगाउनुपर्छ । सरकारले नियम स्थिर, स्पष्ट र अनुमान गर्न सकिने बनाउनुपर्छ । नियामक निकायले गलत कारोबारमा कारबाही गर्दा राजनीतिक पहुँच वा आर्थिक शक्तिका आधारमा भेदभाव गर्नु हुँदैन ।

यसका अतिरिक्त, संस्थागत लगानीकर्ताको सहभागिता बढाउने, दीर्घकालीन लगानीलाई प्रोत्साहन गर्ने, ऋणपत्र तथा अन्य वित्तीय उपकरणको बजार विस्तार गर्ने र वित्तीय साक्षरता बढाउने काम आवश्यक छन् । लगानीकर्ताले पनि हल्ला, सामाजिक सञ्जालका अपुष्ट सूचना र छोटो समयमै अत्यधिक नाफा कमाउने लोभका आधारमा निर्णय गर्नु हुँदैन। कम्पनीको वित्तीय विवरण, व्यवस्थापनको क्षमता, ऋणको अवस्था र मूल्याङ्कन हेरेर लगानी गर्ने अभ्यास विकास गर्नुपर्छ ।

सरकारी नीति वा अनुसन्धानको प्रत्येक समाचारपछि बजार बढ्छ वा घट्छ भन्ने निश्चित हुँदैन । बजारको दिशा वास्तविक आर्थिक आधार र लगानीकर्ताको सामूहिक अपेक्षाले निर्धारण गर्छ । त्यसैले सरकारले आफ्नो उद्देश्य, कानुनी आधार, कार्यान्वयनको समयसीमा र लगानीकर्ताले पालना गर्नुपर्ने प्रक्रियाबारे स्पष्ट जानकारी दिनुपर्छ । नियमनको अस्पष्टताले पैदा गर्ने डर कम गर्ने सबैभन्दा प्रभावकारी उपाय पारदर्शी संवाद हो ।

निष्कर्षः अवैध पूँजी हटाऊँ, वैध पूँजीलाई बाटो खोलौँ

नेपालको शेयर बजारलाई न त अवैध पूँजीको सहारामा कृत्रिम रूपमा उकास्नु उचित हुन्छ, न त अनिश्चित नीतिका कारण वैध लगानीकर्तालाई निरुत्साहित गर्नु । बजारमा अवैध रकम प्रयोग भएको प्रमाण भेटिएमा कानुनअनुसार कारबाही हुनुपर्छ । तर अनुसन्धानको प्रक्रिया निष्पक्ष, प्रमाणमा आधारित र समयमै सम्पन्न हुनुपर्छ । वैध लगानीकर्ताले आफ्नो पूँजी सुरक्षित रूपमा परिचालन गर्न सक्ने वातावरण कायम राख्नु पनि राज्यको जिम्मेवारी हो ।

सरकारी नीति सफल भएको मापन बजार एकै दिनमा कति बिन्दुले बढ्यो वा घट्यो भन्ने आधारमा होइन, कारोबार कति पारदर्शी भयो, कम्पनीको वित्तीय विवरण कति विश्वसनीय भए, ग्राहकको सम्पत्ति कति सुरक्षित भयो र दीर्घकालीन लगानी कति विस्तार भयो भन्ने आधारमा गर्नुपर्छ । त्यसैगरी, बजार सुधारको मूल्याङ्कन गर्दा कारोबार रकम, बजारको व्यापकता, कम्पनीको वास्तविक आम्दानी र जोखिमको अवस्थालाई सँगसँगै हेर्नुपर्छ ।

अन्ततः स्वस्थ शेयर बजारको अर्थ सधैँ बढिरहेको बजार होइन । सही मूल्य निर्धारण हुने, जोखिम स्पष्ट हुने, लगानीकर्ताको अधिकार सुरक्षित रहने र पूँजी उत्पादनशील क्षेत्रमा परिचालित हुने बजार नै स्वस्थ बजार हो । नेपालको लक्ष्य बजारलाई शून्यमा पुर्याएर पुनः उठाउनु होइन, अनियमितता घटाउँदै विश्वास, पारदर्शिता र उत्पादनशील लगानीका आधारमा बलियो बनाउनु हो । अवैध पूँजीमाथि कानुनी नियन्त्रण र वैध पूँजीका लागि सहज वातावरण एकअर्काका विरोधी होइनन् । सही नीति र निष्पक्ष कार्यान्वयनमार्फत यी दुवैलाई सँगसँगै अघि बढाउन सकिएमा आजको नियामकीय चुनौती भोलिको बलियो पूँजी बजार निर्माण गर्ने अवसर बन्न सक्छ ।